【推荐】个股分析通化东宝吉林通化化工股份有限公司股票代码多少

个股分析：

通化东宝

股票代码：600867

摘要：

大家好，本周带给大家的个股是通化东宝，胰岛素集采后格局已然出清，国产企业迎来发展机遇，通化东宝二代胰岛素份额稳定，三代胰岛素快速放量，利拉鲁肽获批在即，代谢相关领域创新研发管线储备丰富，龙头地位显现，进入新一轮增长期。胰岛素板块，公司为二代胰岛素龙头企业，2022年市场份额已超越诺和诺德，成为全国第一。三代胰岛素在集采大背景下正在迎头追赶、加速放量。GLP-1 板块，公司在研产品利拉鲁肽预计将 2023 年底获批上市，为国产第一梯队，有望成为公司后续业绩增长新增量。公司创新研发项目将成为其长期增长新动能。医药行业当前仍处于估低位水平，疫后恢复趋势得到验证，进入中报披露季市场将更加关注业绩超预期的公司，主要关注创新和复苏。

第一部分 企业综合分析

1. 企业信息

1.1公司基本信息

通化东宝药业股份有限公司是国内糖尿病领域药物的龙头企业。始建于1985年，是集药品研发、生产及销售为一体的国内著名药品生产企业，主要研发中成药、化学药及生物制品，目前，公司的治疗领域以糖尿病、内分泌和心脑血管为主。糖尿病治疗领域是公司的发展核心，主要产品有镇脑宁胶囊、东宝甘泰片、重组人胰岛素－－“甘舒霖”、甘精胰岛素－－“平舒霖”、门冬胰岛素－－“锐舒霖”等系列产品。1994年8月，公司在上交所挂牌上市，股票代码：600867。

公司先后荣获国家技术创新示范企业、国家高新技术企业等称号，“东宝”和“甘舒霖”商标分别于2002年和2013年被认定为中国驰名商标。2008年6月完成了年产3000公斤重组人胰岛素原料药技术成果的转化，成为国内第一家通过欧盟cGMP认证的生物制药企业。2011年，公司开启第三代胰岛素的研发。2012年，投资建设了年产1.26亿支重组人胰岛素注射液三期工程。2014年，投资建设了甘精胰岛素、门冬胰岛素生产线。2016年，开始投资建设东宝生物医药产业园，园区包括：通化东宝药物研究院及质量检测中心、德谷胰岛素、利拉鲁肽原料药及注射液生产基地、污水处理站、乙腈回收车间等，通化东宝药物研究院已经于2021年3月正式投入使用。

公司于2020年初启动了甘精胰岛素和门冬胰岛素在欧盟及发展中国家的注册认证工作。公司现有五个全球一类创新药，即三款糖尿病治疗领域及两款痛风治疗领域的创新药，其中全球首个SGLT1/ SGLT2/ DPP4三靶点抑制剂已于2022年2月中国Ⅰ期临床试验首例受试者入组；痛风/高尿酸血症一类新药URAT1抑制剂（THDBH130片）于2021年12月获得临床批准，2022年4月中国临床 I 期试验首例受试者入组，这将为公司的创新发展注入强大动力。

1.2 公司主营业务

公司主要致力于糖尿病及其他内分泌领域药物的研究与开发，为糖尿病及内分泌病病人提供综合解决方案。治疗领域以糖尿病及内分泌、心脑血管为主，主要产品包括人胰岛素原料药、人胰岛素注射剂（注册商标：甘舒霖）、甘精胰岛素原料药、甘精胰岛素注射液（注册商标：平舒霖）、门冬胰岛素原料药、门冬胰岛素注射液（注册商标：锐舒霖）、镇脑宁胶囊、糖尿病相关的医疗器械等。

公司拥有治疗糖尿病领域的系列产品，以发展糖尿病治疗领域为核心，丰富糖尿病治疗领域产品线，通过完善的胰岛素笔及针的注射系统，高品质血糖监测系统，以及线上和线下的病人管理，使公司成为专业的糖尿病生产企业以及

整体的提供服务的企业。

公司胰岛素产品全面，包括二代和三代胰岛素。目前上市的胰岛素产品以二代和三代胰岛素为主， 前期公司主要围绕二代胰岛素在糖尿病领域进行了一系列布局，同时公司于 2019 年、20

21 年与 2022 年分别推出甘精胰岛素注射液、门冬胰岛素注射液、门冬30 胰岛素注射液与门冬 50 胰岛素注射液共四款三代胰岛素产品，进一步丰富产品管线。目前，公司胰岛素产品的现有营收大多来 源于二代胰岛素的稳定市场，未来三代胰岛素业务有望伴随着市场的需求升级而快速发展。

1.3行业规模及发展阶段

在老龄化加剧，社会医疗卫生支出增加和研发投入增加等因素的共同影响下，全球医药市场在过去保持着稳定增长，2020年全球医药市场总量为12,988亿美元，预计到2025年将达到17,114亿美元，复合年增长率为5.7%。全球医药市场由化学药和生物药两大板块组成。从收入构成来看，化学药是全球医药市场最主要的组成部分。2020年全球生物药市场规模达到2,979亿美元，占全球医药市场规模的22.94%；全球化学药市场规模达到10,009亿美元，占全球医药市场规模的77.06%。在需求增长、生物化学技术进步和新靶点新路径的发现的诸多因素的推动下，尤其是小分子靶向药的增长推动下，预计全球化学药、生物药市场规模持续上升，到2025年分别达到11,813亿美元、5,301亿美元，复合年增长率分别3.4%、12.2%。

在中国人口老龄化、医疗卫生支出增加和医疗政策等市场驱动力的高速增长影响下，中国医药市场保持着超过全球医药市场的快速增长，2020年中国医药市场规模约1.5万亿人民币，未来中国医药市场会以9.6%的复合年增长率增长，将于 2025年达到2.3万亿人民币。

近年来我国胰岛素产品市场规模稳步提升，市场有望进一步扩大。2021 年中国胰岛素药物市场规模达 262.82 亿元，同比增长 11.36%。从 2013-2021 年，中国胰岛素市场规模由 102.4 亿元上升 至 262.8 亿元，CAGR 为 12.5%。我国糖尿病患者整体治疗率偏低，大量糖尿病患者尚未接受有效的治疗。其次，胰岛素治疗普及率低。据 IDF 统计，国内仅有2%的糖尿病患者使用胰岛素类药物控制血糖，而这一比例在美国约为 30%。国内糖尿病患者人均医疗费用和胰岛素使用量远低于发达国家水平。IDF 研究统计，2019 年中国糖尿病患者年人均医疗费用约为 936.2 美元；而以美国为例，糖尿病患者人均年医疗支出高达 9,505.6 美元。整体来看，随着中国医疗基础设施的 逐渐完善，患者教育的普及等，糖尿病人的诊疗率将逐渐提升，未来中国糖尿病治疗市场规模存在较大的上升空间。

1.4行业竞争格局

根据胰岛素来源不同，可分为动物胰岛素（一代胰岛素）、重组人胰岛素（二代胰岛素）以及胰岛素衍生物（三代胰岛素）；

根据作用时间不同，又可分为超短效胰岛素、短效胰岛素、中效胰岛素、长效胰岛素及预混胰岛素五类。

为进一步了解胰岛素的市场分布现状，根据《医院处方分析合作项目》九城市（北京、上海、广州、天津、郑州、沈阳、哈尔滨、成都、杭州）128家样本医院的处方数据，对胰岛素的处方情况进行分析。

1.4.1胰岛素整体市场变化

在样本医院，自2017年至2019年，胰岛素的处方张数逐年增加，在2020年出现下降，这应该主要是受疫情影响。从处方来源来看，胰岛素在门诊和病房的处方量接近，2020年以前，门诊处方量略高于病房，在2020年，病房的处方份额增加，高于门诊。

从图1-2中可以看到，在样本医院中，三代胰岛素的处方张数占比最大，占约一半的份额，其次分别是二代和一代胰岛素，二代胰岛素处方份额略高于一代胰岛素。从图1-3中可以看出，胰岛素在门诊和病房的分布存在明显差异。在门诊，主要以三代胰岛素为主，一代胰岛素的处方量很少，而在病房中，一代胰岛素处方张数占比在45%左右，三代胰岛素的份额最小。

一代胰岛素即动物胰岛素，是最早用于临床的胰岛素，由于动物胰岛素氨基酸序列与人胰岛素存在差异，极易激活人体自身的免疫反应，还会出现过敏、耐药等问题，故现在一代胰岛素正逐渐被二代和三代胰岛素代替。二代胰岛素（重组人胰岛素）制剂的氨基酸序列与人体自身胰岛素完全一致，在疗效和安全性方面较一代胰岛素均有显著提高，但是二代胰岛素也存在部分局限性，比如短效、预混人胰岛素均需要餐前30分钟注射，患者依从性差，发生低血糖的风险高等。三代胰岛素（胰岛素衍生物）与二代胰岛素相比，在起效时间、峰值时间、作用持续时间上，更接近生理性胰岛素分泌特点，是目前胰岛素中的主流。

1.4.2胰岛素带量采购聚焦的二代和三代胰岛素处方分布

分析近两年样本医院二代三代胰岛素企业的处方分布格局，可以看到诺和诺德的处方张数排名稳居首位，且2020年的处方份额较2019年有所增加，赛诺菲和礼来分列第二和第三位，这三个外企占据了将近90%的处方份额，甘李药业作为国内胰岛素龙头企业，仅占据近6%的份额。

表1:2020年样本医院二代胰岛素产品信息

表2：2020年样本医院三代胰岛素产品信息

通过分析样本医院二三代胰岛素产品分布情况可以发现，二代胰岛素覆盖品种较三代胰岛素更多，竞争更加激烈，从涉及企业来看，目前国内二三代胰岛素市场主要被外企各品牌占据，国内虽然已有众多企业入局胰岛素领域，但是市场份额少，处方量普遍偏低。此次国家组织胰岛素带量采购，对国内企业来说无疑是一大好机会。

1.5 企业护城河

1.5.1品牌优势

通化东宝凭借优良的产品质量和良好的市场服务赢得了市场的认可，树立了企业品牌形象。 公司"东宝"商标被国家工商总局认定为中国驰名商标。公司拥有以人胰岛素（注册商标：甘舒霖） 、甘精胰岛素（注册商标：平舒霖）和门冬胰岛素（注册商标：锐舒霖）为代表的系列产品。

人胰岛素的科研成果获得国家科技进步二等奖；人胰岛素项目产业化获得全国工商联科技进 步一等奖；人胰岛素注射剂甘舒霖 30R 获得吉林省名牌产品；人胰岛素注射剂出口示范项目被国 家科学技术部评为国家火炬计划项目；人胰岛素吨级产业关键技术创新与应用获得吉林省科学技 术进步一等奖。公司被工信部、财政部认定为国家技术创新示范企业。2020 年被再次认定为国家高新技术企业。

1.5.2工艺优势

通化东宝人胰岛素的生产工艺在发酵、表达、收率、纯度、检测等多方面都处于世界领先水 平。公司拥有目前中国人胰岛素生产企业中规模最大的发酵系统，建立了人胰岛素高负载量、高 回收的分离纯化工艺技术，解决了吨级产业技术的生产周期长及产品收率低的难题。人胰岛素原 料药生产基地已通过欧盟认证，且经国家权威机构鉴定，公司人胰岛素产品质量、疗效同进口产品一致。

1.5.3营销优势

公司自建专业化销售团队，多年来坚持学术推广模式，鉴于人胰岛素产品（注册商标：甘舒 霖）、甘精胰岛素（注册商标：平舒霖）、门冬胰岛素（注册商标：锐舒霖）的销售专业性比较强， 公司在糖尿病领域创立自身运营模式，建立糖尿病慢病管理平台与专业化学术推广的营销团队， 为糖尿病诊疗提供一体化解决方案。 公司销售团队以基层市场为核心开展市场推广，采用多种形式对基层医师进行宣教，通过开 展各种活动提升县级医院和乡镇医院等基层医疗机构医师的诊疗水平，探索出符合中国糖尿病分 级诊疗模式与利于产品放量的市场推广方案，巩固品牌影响力，树立产品形象

。

1.6企业管理团队及企业文化

1.6.1企业管理团队

高管无质押、无减持，高管从公司获得的报酬丰厚，有很强的动力将公司做好。通化东宝管理层学历高、年纪轻，董事长冷春生更是胰岛素的领路人，非常有权威。

大家看到这里会不会有一个疑问，冷春生是董事长，但却不是公司实际控制人，一切还得从下面的事情说起：

冷春生于1974年9月出生在吉林省通化市集安市，1997年毕业于吉林化工学院精细化工专业。大学毕业后，冷春生来到了通化安泰克生物工程有限公司，而这家公司正是通化东宝创始人李一奎和

甘李药业

创始人甘忠如合资创立的。通化东宝得以攻破胰岛素研发与产业化的技术难题,绕不开甘忠如和冷春生两人。冷春生早年师从甘忠如，曾在甘博士的实验室担任助手，是技术团队中的核心成员。在工作两年后，也就是1999年，冷春生就成功生产出第一批达到欧美质量标准的胰岛素，所用的方法正是他自己发明的不同于以往的纯化工艺。

不久后，刚过30岁的冷春生又开始投身于基因重组人胰岛素原料药、制剂的研发，并成功实现3000公斤产能的工业化生产，填补了国内空白领域，同时使通化东宝药业股份有限公司基因重组人胰岛素成为具有中国自主知识产权的世界品牌，走出国门，走向世界。

由于贡献突出，冷春生获得过大大小小的许多奖项。现如今，冷春生是当之无愧的基因重组人胰岛素专家，然而这一切从来不是一蹴而就的，而是需要无数次严谨的实验和精密。值得关注的是，2011年，通化东宝将其持有的甘李药业股份悉数转让，“甘”与“李”彻底分家，16年合作结束，冷春生没有跟随甘忠如，而是留在通化东宝担任董事、副总经理。

从2019年下半年开始，就一直有通化东宝换帅的传言，直到2020年3月5日，公司官方表示已收到董事长李一奎和总经理李聪两人的辞职报告，原董事、副总经理冷春生成为新的董事长和总经理。

作为公司创始人、董事长的李一奎在辞职报告中说到，经过近三十年的发展，通化东宝已成为生物医药的创新性企业，并保持了持续健康的发展态势，且新一代年轻化、专业化的领导团队日趋成熟。

看了上面的报告，大家知道为什么冷春生是董事长但不是实际控制人了吧，李一奎是通化东宝的创始人，冷春生是李一奎相中的那个千里马。这也是我个人比较喜欢这个企业的地方，一个懂得知人善用，一个有实力，我相信在这样的公司都是靠实力说话而少了一些争权夺势之争。

通化东宝有质押和减持风险，财报部分建议多关注负债的情况。

第二部分 财务报表分析

2.1 五大财务指标

2.2.1 ROE

公司的净资产收益率过去5年分别17.75%，16.22%，16.74%，21.05%，24.17%，都大于15%，可以算得上好公司，2022年为24.17%，相较前面几年有明显提高。

由杜邦分析法计算得出通化东宝的净资产收益率为25.9%，相较于同行业的其他公司来看高于同行业平均水平。

从ROE 的组成来看，通化东宝的高ROE 应该得益于产品销售，需要关注未来通化东宝的产品能否保持或者提升当前的竞争力。

同行业对比：

从上面的数据可以看出通化东宝的ROE比较优秀，并且近五年的归属于母公司所有者的净利润增长率相对平稳。

2.1.2 净利润现金含量

通化东宝净利润现金比率平均值为105.7%,净利润现金含量高，公司回款能力较强，成本费用低，财务压力小，2022年相较于前四年的净利润现金比率下降幅度比较大，净利润增加幅度比较大

，

但是现金流量净额反而在减少，主要是由于销售费用增加所致。 2020 年销售费用4.56亿，2021 年销售费用6.87亿。

同行业对比：

通过对比，通化东宝造血能力较强，净利润含金量高，净利润都是真金白银。

2.1.3 毛利率

通化东宝的毛利率过去5年都在75%左右，并且还在提升，通化东宝的产品非常优秀，非常畅销。营业成本过去连续5年也在逐年下降，说明通化东宝的成本管控能力也在提升。

2022年受到集采影响，价格下降导致的毛利率有所下降。年报的说明如下：

同行业对比：

通化东宝公司的毛利率小于甘李药业，通化东宝的成本管控能力有弱变强，有望进一步提升毛利率。整体上来说，通化东宝的毛利率在稳定提升中，甘李药业2021年波动比较大。

2.1.4 资产负债率

（一）资产负债率

公司近五年总资产稳定增长。从上表我们可以看出，公司在2019年出现负增长，主要系存货、国定资产清理、应付预收和专项应付款减少所致。2022年增长较少主要是因为公司注销回购股份所致。但近五年公司的盈利能力是在稳步上升的。

同行业对比：

通过对比，通化东宝总资产增长稳定，甘李药业过去几年也是在快速扩张，需持续关注。

（二）准货币资金与有息负债差额

最近五年通化东宝资产负债率远远小于40%，且准货币资金与有息负债总额差额近5年大于0，无偿债压力。

同行业对比

：

通过对比，相同行业的资产负债率普遍比较低，都没有偿债风险，应该是行业特性。

2.1.5 派息比率

从上述可以看出，通化东宝公司连续5年稳定分红，且分红比例都高于40%，公司对股东很慷慨。

2.2 其他财务指标

2.2.1 应收账款、合同资产

通化东宝应收账款+合同资产与总资产比率的从2018年到2022年分别是10.21%,10.31%,8.8%,8.58%,6.26%呈下降的趋势，说明公司产品竞争力在不断改善。

同行业对比：

通过上面的数据对比，2019年前，通化东宝，甘李药业对下游的应收账款占比比较高，一定程度说明国内的产品竞争力不是很高，2019年后，应收账款占比得以改善说明国内的产品竞争力在提高，市场份额也有提升。

2.2.2 期间费用率

通化东宝的期间费用率和毛利率的比例过去5年分别是49.92%，53.40%，52.27%，52.81%，58.35%。说明公司的成本管控能力还有很高大的提升空间，需要持续关注。

销售费用在逐年增加，年报中是这样说的，“扩大人胰岛素产品及胰岛素类似物产品的市场占有率，进一步加大对市场开拓费用的投入所致。”如下图：

2022 年公司人胰岛素市场份额提升至 40.50%，超越诺和诺德，位列全国第一；公司甘精胰岛素市场份额持续快速增长，2022 年提升至约 5.90%。 2022 年公司胰岛素全系列产品销量为 7,375.78 万支，同比增长 14.92%，其中人胰岛素制剂销量同比近双位数增长，胰岛素类似物销量同比增长超100%。

同行业对比：

通过数据对比，通化东宝和甘李药业的成本管控能力差别不大，都在销售方面投入了大量的资金，通化东宝相对稳定

。

2.2.3 存货

通化东宝过去5年的存货占比分别是16.49%，11.75%，9.26%，8.25%，9.69%，应收账款占比稍微有点高，从数据上看，存货有一定的爆雷风险。但是可以看出过去5年存货占比在不断的下降，有扭转的趋势，需要持续的关注。

2.3季度报总结

通化东宝2023一季报显示: 公司主营收入6.65亿元，同比下降25.03%; 归母净利润2.5亿元，同比下降70%;扣非净利润2.47亿元，同比下降36.48%;报告期集采实施后生物制品（制剂产品）销售价格较同期下降，以及上年同期因出售持有的特宝生物部分股权导致投资收益增加，需进一步关注公司动态。

2.4 财报总结

2.4.1 优势

该公司的总资产规模为65.2亿在扩张之中，成长性较好；轻资产型公司，保持持续的竞争力成本相对要低一些； 2021年通化东宝公司资产负债率为4.6%，非常优秀，基本没有偿债风险；公司专注于主业，投资类资产占总资产的比率小，属于优秀的公司；增长率为12.99%，ROE为22.08%说明公司成长较快，前景较好。2021年年度股利支付率为45.85%说明公司对股东比较慷慨。

公司的现金流充足，行业的毛利率较高，属于轻资产型公司，无偿债压力，无存货和商誉爆雷风险，行业的竞争力在增强，对股东分红很慷慨，同时公司乐于投身公益事业，坚持每年对外捐助。

成本管控能力有待提高，应收预付-应付预收是小于0的，说明公司在上下游的话语权还有待提高，产品的竞争力需要提升。

2.4.2 劣势

公司被其他公司无偿占用资金，公司竞争力相对较弱；成本控制能力差；销售费用率提升说明公司产品销售难度大，销售风险大。

第三部分 估值

3.1合理市盈率

通化东宝市盈率为20.1，低于生物制品行业均值（23.93），最新综合估值仅高于近十年15.07%的时间，处于低估区。

总资产同行业排名第七位，营业收入排名第4位，净利润排名第2位，毛利润排名第16位，且考虑到医疗行业整个PE较低，我们以15倍市盈率来估算好价格。

3.2净利润增速

通化东宝过去5年的净利润复合增速为11.73%，从萝卜投研中我们发现分析师预期：2022: 21.46%, 2023:-31.34%, 2024:12.37% ；同花顺为：23.03%、-29.81%、13.20%；三者综合平均为：7%

3.3估值价格

3.4从趋势上看

从大方向上看目前还是下跌趋势中，上方套牢盘也较多，但股价在9.81附近有止跌企稳迹象，目前建议观察为主。

第四部分 总结

4.1优势总结：

公司二代胰岛素维持行业龙头地位，是国内胰岛素龙头和慢病管理布局的先行者，公司拥有目前中国重组人胰岛素生产企业中规模最大的发酵系统,建立了重组人胰岛素高负载量、高回收的分离纯化工艺技术,解决了吨级产业技术的生产周期长及产品收率低的难题。现金流情况稳定，研发费用总体控制良好，控制良好。公司的瑞格列奈片已经获得药品注册证，公司创新管线储备丰富，新产品在降糖及大内分泌领域形成合围，研发管线陆续兑现将为公司带来新的增长点。

4.2风险总结：

1.行业政策风险

公司所处的行业受国家相关法律法规及政策的影响较大，近年来，随着医药体制改革不断深 入，国家对医药行业的监管力度不断加大。药品审批、质量监管、药品招标、医保控费、药品集 中带量采购等系列政策措施的实施，为整个医药行业的未来发展带来重大影响，使公司面临行业 政策变化的风险。

2.研发风险

新药研发是一项高投入、高风险、周期长的工作，对人员素质要求高的特点，易受到技术、 审批、政策等多方面的影响。近年来，频繁推出药品研发相关政策，对新药上市的评审工作要求进一步提高。

3.其它因素面临的风险

随着经济社会的发展，国家对环境整治力度不断加大，环保标准明显提高；药品质量监督日趋严格，生产质量的投入将导致企业成本上升。随着公司规模的不断扩大，资产、业务、机构和人员的不断扩张，公司在战略规划、制度制订、组织搭建、运营管理和内部控制等方面将面临更大的挑战，需要建立适应公司长远发展的管理体系、内控制度、组织架构、人才储备以及业务流 程，公司存在现有管理体系不能完全适应未来公司快速扩张的可能性，给企业正常的生产经营带来风险。同时，生产原材料、能源、动力和人工成本上涨，都将带来产品盈利能力下降风险。

第五部分 投资观点

这个公司基本面是很不错的，就是医疗行业最近这一半年不太好，从大方向上看目前还是下跌趋势中，上方套牢盘也较多，但股价在9.81附近有止跌企稳迹象，目前短线是不适合买入的，不过中线来看，大盘整体分化，没有主向，像医疗这样的防御性板块就容易受资金关注，医疗行业下半年有机会迎来好转，再加上好公司半年报的预期，止跌企稳后还是值得拿上一拿的，这个观点仅供投资交流，不做投资参考。

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