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—让人人享用清洁电力
摘要：
阳光电源是国内最早从事逆变器产品研发生产和全球光伏逆变器出货量最大的公司，综合实力在全球新能源发电行业中能排到第一方阵，龙头地位稳固，在全球市场中占有较大的份额。
在同行业中总资产、营业总收入、净利润均排名第一，公司属于轻资产型
企业，近期波动较大，当前股份高于流动筹码的平均成本117.12元。
1 企业综合分析
1.1企业信息
阳光电源股份有限公司，简称“阳光电源”，创立于1997年11月， 于2011年11月在深圳证券交易所上市，股票代码：300274，公司注册和办公地址安徽省合肥市高新区习友路 1699 号，法定代表人：曹仁贤。
阳光电源是一家专注于太阳能、风能、储能、氢能、电动汽车等新能源电源设备的研发、生产、销售和服务的国家重点高新技术企业
。
主要产品有光伏逆变器、风电变流器、储能系统、水面光伏系统、新能源汽车驱动系统、充电设备、可再生能源制氢系统、智慧能源运维服务等，并致力于提供全球一流的清洁能源全生命周期解决方案
。
公司自成立以来，始终专注于新能源发电领域，坚持以市场需求为导向、以技术创新作为企业发展的动力源，培育了一支研发经验丰富、自主创新能力较强的专业研发队伍；先后承担了 20 余项国家重大科技计划项目，主持起草了多项国家标准，是行业内为数极少的掌握多项自主核心技术的企业之一。
公司核心产品光伏逆变器先后通过 TUV、CSA、SGS 等多家国际权威认证机构的认证与测试，已批量销往全球 150 多个国家和地区
。
截至 2022 年 6 月，公司在全球市场已累计实现逆变设备装机超269GW。
综合实力位居全球新能源发电行业第一方阵。
1.2企业管理团队
曹仁贤先生
，中国国籍，无境外永久居留权，1968年7月出生，硕士，研究员，现任第十三届全国人大代表，中国光伏行业协会理事长。曹仁贤先生1993年6月至1998年于合肥工业大学任教，
1998年7月～2001年7月任职于阳光电源股份有限公司
，2001年7月～2007年8月任阳光电源股份有限公司执行董事、总经理，2007年8月至今任阳光电源股份有限公司董事长、总经理。现任阳光电源董事长兼总裁。
张许成先生
，中国国籍，无境外永久居留权，1972年6月出生，硕士。曾任阳光电源采购部副经理、物流部经理、人力资源部经理、高级副总裁。现任阳光电源副董事长、阳光新能源开发有限公司执行董事兼总裁。
顾亦磊先生
，中国国籍，无境外永久居留权，1978年2月出生，博士。曾先后任职于中达斯米克股份有限公司（台达集团）、深圳康达炜电子技术有限公司、山特电子（深圳）有限公司、伊顿（中国）投资有限公司等。
2015年9月加入阳光电源
，先后担任阳光电源研究院副院长、中央研究院院长。现任阳光电源高级副总裁兼光储事业部总裁。
吴家貌先生
，中国国籍，无境外永久居留权，1972年9月出生，硕士。曾任职于宁国双津集团，
2005年3月加入阳光电源
，先后任阳光电源销售部经理，上海阳风电源公司总经理，阳光电源上海公司总经理；现任阳光电源副总裁兼光储事业部副总裁。
从管理层的履历来看
，从董事长今年54岁，博士学历，其他高管也是50岁左右，硕士及博士学历居多，并且都有多年的行业内经验，非常优秀。
陆阳先生
，中国国籍，无境外永久居留权，1982年10月出生，硕士。曾先后任职于国家核电技术公司、北京正略钧策管理顾问有限公司、新奥集团股份有限公司。
2016年8月加入阳光电源
，先后担任战略规划经理、战略规划总监、战略中心总经理等。现任阳光电源副总裁、董事会秘书兼战略中心总经理。
这里特别说一下董事会秘书离任的事情，解小勇离任董秘，但继续担任副总裁，离任不离职，这样的人事变动一般是工作太忙的表现。新董秘陆阳，从上面他的履历来看，学历高，有相关从业经验，说明公司还是很注重有能力的内部提升，这也再次证明了内在动力挺强。
从管理层持股情况来看
：从董事长外的大部分高管都有股份减持的情况，减持的比例还挺大，对于这一现象，从阳光电源2021年的股份来看，他们可是妥妥的减持在了最高峰呀，我只能说，你们都是我们大A的股神，对我们小股东好点行不，让我们也赚点钱
后面关注一下股东有没有把减持的再买回来吧！
从高管的薪酬来看
，非常可观，都是两百万以上，并且高管持股人员较多，有很强的内在发展动力。
这里有两个比较有意思的事情，我们不是内部人员，暂时不知道怎么评价这一现象，请大家多多关注吧！
一是顾亦磊、吴家貌为公司的副总裁，薪资瑶瑶领先于公司的其他高管，这个薪资水平在上市公司里面也是非常少的个例。
二是据天眼查数据显示，公司员工3312人，2021年年报显示公司的副总裁（含高级副总裁）有12人，管理团队阵容非常强大呀，并且都是高学历，大部分人还都持股，一方面更加证明内生动力强大，另外不好的是会不会有内部权利之争呢，公司赚的钱是不是都被管理层拿走了，员工赚不到什么钱呢？是好是坏无法评价，只是在这里提一下，希望大家
持续关注高管的持股情况
！
1.3 股权结构
股权结构还算优秀，流通股中占比较大的为香港中央结算资金。从中报资金来看外资在卖，内资机构却在买，3季度最新北上资金持股已将仓位降至15.47%。
董事长曹仕贤先生有质押的情况，且质押比例还相对较大，后续需持续关注！
1.4 行业规模和发展现状
（一）光伏逆变器行业分类：
阳光电源在三级细分行业中属于光伏设备逆变器行业
。光伏逆变器是可将太阳电池组件产生的直流电转换成频率可调节的交流电的电子设备，可以反馈回商用输电系统，或是供离网的电网使用。
光伏逆变器不仅具有直交流变换功能，还具有最大限度地发挥太阳电池性能的功能和系统故障保护功能。
光伏逆变器是光伏发电设备的核心组部件，可直接影响太阳能光伏系统的发电效率。
从光伏逆变器行业上下游产业链参与企业来看，上游企业包含英飞凌、富士等国际电子元器件供应商以及
华润微
电子、
士兰微
电子等国内电子元器件供应商;中游的光伏逆变器制造商主要有华为、阳光电源、古瑞瓦特、锦浪科技等领先企业;而下游应用主体主要有
中国电建
、中国能建、国家电投等客户。
（二）行业进入高质量发展阶段：
随着中国光伏发电产业的发展进步，以及电力电子技术的发展与发电质量、效率要求逐渐提升，中国光伏逆变器行业发展主要历经三个阶段，逐渐从20世纪末的市场萌芽阶段逐渐步入至今的高质量发展阶段。
（三）行业政策背景：政策加持，推动国内技术发展突破
近年来，国家政策出台的一系列关于光伏发电的鼓励和支持政策，极大促进了包括光伏逆变器等在内的各类光伏产业链企业的发展壮大。其中，《关于促进光伏产业健康发展的若干意见》、《智能光伏产业发展行动计划 ( 2018-2020 年 ) 》、《能源技术革命创新行动计划 ( 2016-2030 年 ) 》等政策均重点提到了要提升光伏逆变器的制造水平，不断推动行业技术创新与发展突破。
（四）行业发展现状：
随着国内外光伏发电行业的快速发展，中国光伏逆变器产量由2014年的 16.3GW增加至2020年超过100GW，年均复合增速超过35%。2021年，全国光伏发电新增装机同比增长了10%，国内企业也加大光伏逆变器生产布局，带动光伏逆变器产量进一步增长。
（五）光伏逆变器行业展望：
我国光伏逆变器行业的市场需求主要取决于可再生能源发展政策规划、各地区可再生能源发展鼓励措施等。
在石化能源消耗限制、环境保护等因素的影响下，光伏发电行业作为清洁可再生能源，全球各个国家都先后台支持政策，使得光伏逆变器的下游行业一直保持较强的市场需求。
在增量市场，未来随着光伏发电技术持续更新迭代，光伏发电将逐渐实现在制氧、5G 通信、建筑等领域的应用，根据中国光伏行业协会预计，在" 十四五 " 期间，我国光伏年均新增光伏装机或将在 70GW-90GW 之间，进一步预计到 2027 年我国光伏发电行业新增装机量可能在 100GW 左右，而光伏逆变器市场将受益于光伏发电规模的扩张而增长。
在存量市场，光伏逆变器另一驱动因素为来自光伏逆变器中IGBT等原件的替换需求，
由于光伏逆变器的IGBT零部件寿命为10-15年
，在光伏逆变器逐年上升的高存量背景下，
其更换需求潜力巨大
，可直接推动光伏逆变器行业发展。初步以10年零部件寿命预计，2012-2017年期间装机的光伏逆变器寿命即将在 2022-2027年到期，因此光伏逆变器替换需求主要来自10年前的新增光伏装机量。
基于上述分析，初步预计到2027年中国国内市场的光伏逆变器销售规模将达到 200 亿元左右。
1.5 行业竞争格局
（一）光伏逆变器行业竞争梯队
根据光伏逆变器企业的注册资本划分，可分为3个竞争梯队。其中，注册资本大于100亿元的企业仅有华为1家企业;注册资本在10-100亿元之间的企业有特变电工、易事特、阳光电源等重点企业;其余企业的注册资本在10亿元以下。
分产品类型来看，光伏逆变器主要可分为组串式光伏逆变器、集中式光伏逆变器、集散式光伏逆变器、微型光伏逆变器。
其中，组串式光伏逆变器和微型光伏逆变器的市场参与企业较多，市场竞争相对激烈
。
（二）行业市场份额
根据北极星电力网于2021年10月28日在北京举办的"2021年光伏新时代论坛暨第十届‘北极星杯’光伏影响力品牌评选颁奖典礼"上发布的2021年"影响力光伏逆变器品牌 "评选结果 (基于企业光伏逆业务经营规模、技术研发、专家评审等因素评选 ) ，华为、阳光电源等 16 家企业入围，名单如下：
进一步根据全球知名咨询机构 Wood Mackenzie 发布的中国光伏逆变器行业领先企业出货量数据，
2020年，华为、阳光电源的出货量排名前二，超过30%，为行业第一梯队，
上述两家厂商的技术领先以及丰富的产品布局优势明显;古瑞瓦特、锦浪科技、上能电气、固德威四家企业市占率集中在 6%-8% 区间，为第二梯队企业。整体来看，中国光伏逆变器行业呈现充分竞争态势，市场集中度高，龙头企业受益明显。
（三）行业市场集中度
按照企业光伏逆变器出货量来看，2020年中国光伏逆变器行业华为、阳光电源两家头部厂商的市占率CR2超过60%，而CR6(包括华为、阳光电源、古瑞瓦特、锦浪科技、上能电气、固德威)超过90%，行业集中度较高。
（四）行业竞争力总结
基于上述分析，并且进一步结合企业营收、产品毛利率、出货量市占率、研发投入等因素，
综合判断华为、阳光能源在国内光伏逆变器行业处于第一梯队领先地位，其次是固德威、锦浪科技等企业处于市场竞争第二梯队
。
1.6核心竞争力
阳光电源在光伏逆变器行业中总资产排名第一，营业总收入排名第一，销售毛利率排名第五，有一定的护城河。
（一）品牌优势
公司是国内最早从事逆变器产品研发生产的企业，且龙头地位稳固，2015年起出货量首次超越连续多年排名全球发货量第一的欧洲公司，成为全球光伏逆变器出货量最大的公司，2021年出货量全球市占率30%以上，已批量销往德国、意大利、澳大利亚、美国、日本、印度等150多个国家和地区，截至2021年底，公司在全球市场已累计实现逆变设备装机超224GW。
在行业内，公司品牌知名度与美誉度较高且持续提升，公司先后荣获“中国工业大奖”“国家级制造业单项冠军示范企业”“中国最具创新力企业”“国家知识产权示范企业”“全球新能源企业500强”“亚洲最佳企业雇主”等荣誉，拥有国家级博士后科研工作站、国家高技术产业化示范基地、国家企业技术中心、国家级工业设计中心、国家级绿色工厂，综合实力位居全球新能源发电行业第一方阵。
（二）专利优势
2021年年报“核心竞争力”中明确指出专利权1952项，研发人员占比40+，近三年研发投入占比达4.81%。
（三）渠道优势
公司成立伊始就树立了全球化的发展战略，公司海外的印度生产基地产能已扩充至10GW，同时，报告期内泰国工厂10GW投产。目前公司已在海外建设了20+分子公司，全球五大服务区域，60+全球服务中心，180+授权服务商，多个重要的渠道合作伙伴，产品已批量销往全球150多个国家和地区。未来公司将持续深耕全球市场，有序推进逆变器、储能、充电、电站、水面光伏业务全球化布局，重点提升全球营销、服务、融资等关键能力建设，强化全球化支撑能力体系，提升全球影响力。
因此阳光电源具有品牌优势、专利优势和渠道优势三条护城河。
2 财务报表分析
2.1 五大财务指标
2.1.1 ROE（净资产收益率）：
最近5年阳光电源ROE在10%-19%之间，平均值为12.9%，盈利能力较好。2021年净利润出现下滑19.01%，具体原因如下：
同业对比：
锦浪科技和固德威近5年ROE均大于15%，赚钱能力都比较强，对比下来阳光电源在同行内赚钱能力要弱一些。
2.1.2 净利润现金含量：
最近5年阳光电源平均净利润现金比为87.75%，2021年现金流量净额为负值，查阅年报主要系本期购买商品、接受劳务支付的现金增加较多所致，需持续关注。
同行业对比：
锦浪科技和固德威最近5年平均净利润现金含量均大于100%，公司收到的现金充裕，相比之下阳光电源的净现比较弱。
2.1.3 毛利率：
阳光电源营业总收入在同行中排名第一，最近5年营业收入增长率均大于16%，公司成长较快。
最近5年阳光电源毛利率基本均在24%左右，波动幅度较小，说明公司产品竞争力一般。
同业对比：
最近5年锦浪科技和固德威毛利率均大于30%，波幅均较小，对比之下阳光电源的产品竞争力要弱一些。
2.1.4 资产负债率
（一）资产负债率
阳光电源在同行中总资产排名第一，最近5年总资产增长率均大于13%，公司处于扩张之中，成长性较好。
最近3年阳光电源资产负债率略大于60%，正常情况下债风险可控，同时这也是成长型公司的一个通病。
（二）准货币资金减有息负债的差额
阳光电源的
准货币资金减有息负债的差额最近五年都为正值，准货币资金可以完全覆盖有息负债，偿债风险相对较小。
看一下它的借款情况
从借款类型来看，短期借款以信用借款为主，长期以质押保证借款为主，信誉还算可以，并且准货币资金能覆盖借款，偿债风险较小。
2.1.5 派息比率：
最近5年阳光电源的股利支付率在11%左右，公司对投资者的回报率偏低，需持续关注。
2.2 其他财务指标：
2.2.1经营活动产生的现金流净额：
最近5年阳光电源经营活动产生的现金流量净额均大于0，说明公司造血能力比较强，其中2017、2019、2021三年出现负增长，原因如下：
2018年出现负增长，查询2018年年报原因如下：
2019年出现大幅度增长，查询2019年年报原因如下：
2021年出现负增长，查询2021年年报原因如下：
2.2.2 费用率占毛利率比例：
最近5年阳光电源费用率占毛利率的比例均大于40%，但从列表可以看出主要是研发费用，企业比较注意研发是好事。
并且从同行业来看，最近5年锦浪科技和固德威费用率占毛利率的比例均在40%以上，说明是行业的共性。
2.2.3应收账款
应收账款占比较高，远高于同行业其他公司，一年以内的应收款仅占总应收款的80%，坏账的计提比例很大，后续需持续关注应收账款的情况。
2.2.4存货
存货占比相对较高，且每年有增长态势，看一下存货的种类：
从存货的分类来看，主要是生产材料为主，暂时没太大分险，
后续关注存货的情况。
2.3半年报总结：
以上为阳光电源2022年半年报数据图表，净利润同比增长18.95%，营业收入同比增长49.58%，业绩符合预期。
2.4 财报总结：
优势
：阳光电源在同行业中总资产、营业总收入、净利润均排名第一，公司属于轻资产型企业，现金充裕，偿债风险小，专注于主业，商誉无暴雷风险，公司处于扩张之中。
劣势
：阳光电源的毛利率相对较低，成本管控能力有待提高，回款能力有待加强。2021年归母净利润增速下滑，主业盈利能力较弱，股利支付偏低，后期需持续关注公司的发展。
从阳光电源现金看，最近3年基本是靠占用上下游资金在运作，如果把上下游款项付了，账上基本没有现金。固定资产和存货占比不高，21年存货增加了70多亿，这个没找到原因。负债主要流动负债增加80多亿，说明公司运转资金短缺，需持续关注！
3 估值：
3.1合理市盈率：
阳光电源目前市盈率93.48%，亿牛网查询最近5年历史市盈率均值40.28%，芝士财富查询
芝士财富查询公司目前市盈率93.5高于近10年91.94%历史市盈率，远高于行业平均市盈率35.92。
综合公司基本面、护城河及财报给予公司合理市盈率30倍。
3.2净利润增速：
根据公司过去5年扣非后归母净利润计算出得出公司最近5年净利润复合增速为44.79%。通过个股网和萝卜投研查询机构给予公司未来三年净利润平均增速分别为：60.92%、61.93%。
综合构预测的净利润增速和最近5年净利润复合增速，给予公司未来三年净利润增速为44.79%。
3.3估值价格：
4 总结：
4.1 优势总结：
4.1.1赛道优势
"碳中和"、能源转变的理念越来越流行，新能源可谓是时代发展的需求。新能源中的光伏行业是一个有很大晋升空间的行业，阳光电源的产品溢价逐渐体现。既然作为光伏行业中逆变器的领头羊，在光伏平价并网的趋势的影响下，阳光电源将在其他行业之前优先享受到发展红利，前景无量。
据IHS Markit预测，2022年全球光伏新增装机量将首次突破200GWdc大关，达到232GWdc（约198GWac），同比增长32%。从2021年全球光伏逆变器出货情况来看，中国光伏逆变器品牌已占据70%以上的全球市场份额，而且近年来呈现迅猛的上升势头。相信中国光伏逆变器军团在2022年会有更好的表现。
4.1.2突出的品牌以及研发创新能力优势
阳光电源是国内最早从事逆变器产品研发生产和全球光伏逆变器出货量最大的公司，综合实力在全球新能源发电行业中能排到第一方阵，龙头地位稳固，在全球市场中占有较大的份额。公司在行业内有着很高的品牌知名度，收获了很多赞美并且在不断增加，获得的荣誉可以说是数不胜数。
4.1.3全面升级全球营销服务体系，助力公司全球市场份额扩张
公司树立了全球化的发展战略，不停地去完善有关服务网络和全球营销以及构建渠道体系。不难知道在海外也具有服务网点、认证授权服务商、子公司以及多个不用的重要渠道合作伙伴，公司所生产的产品已经在多个国家和地区批量销售。未来公司将对全球市场持续深耕，有序推进业务全球化布局，重点提升全球营销、服务、融资等关键能力建设，使全球化支撑能力体系得到巩固，增强全球影响力。随着全球服务营销体系的不断优化，公司有望开疆辟土、扩张全球市场份额。
4.2 风险总结：
4.2.1政策性风险
虽然可再生能源发电相关技术仍处于不断的进步中，全球大多数区域已经实现平价上网，但仍有少部分区域的发电成本或上网电价高于化石能源，风光储联合应用的度电成本还比较高，此外考虑到电网消纳、新能源间隙性波动、土地、税收等制约因素影响，仍需政府政策扶持鼓励。由于这些扶持政策均由各国政府自行制定，尽管全球节能减排的趋势不变，但如果主要市场的宏观经济或相关的政府扶持政策发生重大变化，将在一定程度上影响行业的发展节奏和公司的盈利水平。
4.2.2竞争加剧带来的毛利率降低风险
作为全球最大的太阳能光伏逆变器企业，公司核心产品光伏逆变器市场优势明显，但是在国内外市场巨大潜力的吸引下，市场竞争仍十分激烈，如果公司在技术创新、新产品开发和成本控制方面不能保持领先优势，公司产品面临产品毛利率下降的风险。
4.2.3国际贸易摩擦及疫情影响风险
受国际贸易摩擦加剧和全球肺炎疫情延续的双重负面影响，全球经济下行压力加剧，各国纷纷推出了包括货币政策在内的各种经济刺激政策，提振经济的同时也可能会造成供应链的波动性加大、物流效率降低、成本上升等现象，公司所在的光伏行业也面临着需求节奏变化的短期承压情况。
4.2.4汇率波动风险
公司海外收入的结算货币以美元、澳币和欧元为主。汇率波动对公司的影响主要体现在：一方面，受人民币汇率波动影响，以本币计量的营业收入变化，对主要产品的毛利水平产生直接影响；另一方面，自确认销售收入形成应收账款至收汇期间，公司因人民币汇率波动而产生汇兑损益，亦直接影响公司业绩。
4.2.5半导体部件供应链风险
公司电力电子设备中的半导体器件主要包括功率半导体器件和各类芯片，主要生产商为国外企业，目前国内生产商较少且性能指标尚有差距。随着新能源汽车、可再生能源发电、5G 场景、充电桩等产业的快速增长，叠加全球疫情对上述生产商产能的影响，半导体器件存在一定的供应不足和价格波动风险。
4.2.6光伏电站投资开发项目施工管理的风险
光伏电站项目投资金额大、周期短，既涉及到地面资源，又涉及到各类商业屋顶资源，不仅投资决策有挑战性，而且在项目建设实施中存在诸多不确定因素，可能导致项目延期，难以及时并网发电，给公司的项目管理带来了新的难度，工程的流动资金需要加大。
4.2.7组件价格上涨的风险
组件价格上涨可能导致公司电站投资开发业务光伏电站的安装出现一定程度的暂缓，对公司光伏电站项目的开发和建设有所影响，从而影响电站投资开发业务的收入水平和毛利率水平。
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