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摘要
大家好，本周带给大家的个股是立昂微，国产替代硬核品种，公司主营业务包含半导体硅片、半导体功率器件、化合物半导体射频芯片三大板块，三大业务板块产品应用领域广泛，包括通信、计算机、 新能源汽车、清洁能源、消费电子、智能电网、医疗电子以及 5G、物联网、工业控制、航空航天等产业。其中，在8吋（200mm）及以下半导体硅片领域，立昂微已具备相对成熟的制造工艺，凭借其较为稳定的质量与相对齐全的规格门类，获得了略高于国内竞争对手的定价；在重掺系列的某些优势品种上，定价甚至超过全球头部硅晶圆供应商，随着海外半导体制裁不断加剧，国内大硅片供应安全问题日益严峻，大硅片进口替代已是势不可挡。这将给立昂微带来很大的机会，那机会在哪里呢？
一、企业综合分析
(一)公司介绍
杭州立昂微电子股份有限公司是2002年3月在杭州经济技术开发区注册成立的专注于集成电路用半导体材料、半导体功率芯片、集成电路芯片设计、开发、制造、销售的高新技术企业，创始人为我国半导体材料学科开拓者阙端麟院士，法定代表人王敏文。
公司于2020年9月11日在上海证券交易所主板A股挂牌上市（证券简称：立昂微，证券代码：605358），目前注册资本为67,684.8359万元，拥有杭州、宁波、衢州、嘉兴、海宁五大经营基地，下辖杭州立昂东芯微电子有限公司、海宁立昂东芯微电子有限公司、浙江金瑞泓科技股份有限公司、金瑞泓科技（衢州）有限公司、金瑞泓微电子（衢州）有限公司、金瑞泓微电子（嘉兴）有限公司、杭州立昂半导体技术有限公司、衢州金瑞泓半导体科技有限公司八家子公司。公司建有浙江省重点企业研究院——“浙江省立昂微波射频集成电路企业研究院”、金瑞泓院士工作站、金瑞泓博士后企业工作站。
（二）公司主营业务分析
立昂微属于电子 -- 半导体 -- 半导体材料行业
1.公司靠什么赚钱？
公司主要是以半导体材料为主，主要的产品为半导体硅片和半导体功率器件，2022年年报显示公司毛利率40.9%，同行业排名第二，这样的高毛利率在A股中已经优于很多企业了。随着海外半导体制裁不断加剧，国内大硅片供应安全问题日益严峻，大硅片进口替代已是势不可挡。但是从控股公司的净利润情况来看，
金瑞泓微电子（衢州）有限公司近一年是不赚钱的，还有杭州立昂东芯微电子有限公司虽然在射频芯片技术上有很大突破，但也是不赚钱的，所以我们需要看一下公司赚钱能持续吗？
2.公司赚钱能持续吗？
2023年Q1单季度营收同比下降16.40%，环比下降0.55%；归母净利润同比下降85.53%，环比下降25.76%。单季度毛利率为29.67%，环比上升0.27pcts。
这个数据说明一个什么问题，公司2022年年报的40.9%的高毛利率是2022年前三季度带来的，而最近半年公司的毛利率并不太好，从最新的行业毛利率排名情况来看，一季度毛利率已经从年报的第二位退后到了第七位，并且毛利率已经低于半导体半行业均值了，而净利润和营收较之前并没有改善，相反还出现了下滑，这跟某些研报的结果是相反的，后续能不能改善需要看半年报的情况以及半导体行业的情况。
所以接下来我们来看一下公司的产品有无竞争优势，后续有没有机会得到改善。
（三）公司业务、产品、地位
1.业务
杭州立昂微电子股份有限公司主营业务包含半导体硅片、半导体功率器件、化合物半导体射频芯片三大板块，三大业务板块产品应用领域广泛，包括通信、计算机、 新能源汽车、清洁能源、消费电子、智能电网、医疗电子以及 5G、物联网、工业控制、航空航天等产业。经过二十多年的发展，公司已成长为目前国内屈指可数的从硅片到芯片的一站式制造平台，形成了以盈利的小尺寸硅片产品带动大尺寸硅片的研发和产业化，以成熟的半导体硅片业务，半导体功率器件业务带动化合物半导体射频芯片产业的经营模式。
2.产品和地位
（1）子公司浙江金瑞泓、衢州金瑞泓、金瑞泓微电子及嘉兴金瑞泓为半导体硅片行业的领军企业，产品覆盖6-12英寸半导体硅抛光片和硅外延片。其中浙江金瑞泓是目前我国唯一具有硅单晶锭、硅研磨片、硅抛光片与硅外延片制造较为完整产业链的半导体企业；而金瑞泓微电子与嘉兴金瑞泓则主要从事12吋半导体硅片业务，致力于推进12吋硅片产业化。
资料来源：公司官网，招股说明书
其中，在8吋（200mm）及以下半导体硅片领域，立昂微已具备相对成熟的制造工艺，凭借其较为稳定的质量与相对齐全的规格门类，获得了略高于国内竞争对手的定价；在重掺系列的某些优势品种上，定价甚至超过全球头部硅晶圆供应商。
而在12吋（300mm）硅片领域，立昂微尚属于新进入者，正处于产能爬坡的前期阶段。虽然其自主开发了12吋单晶生长的核心技术，在市场份额上也具有一定优势，但同时上海新昇、中环领先、有研半导体等国内厂商也在积极推进12吋硅片产业化，可能面临较大的市场竞争压力。
立昂微自2002年设立以来，其核心业务即为半导体分立器件芯片的研发、生产和销售，主要聚焦于功率器件领域，主要产品包括肖特基二极管芯片、MOSFET芯片等；2017年以委外加工模式将产品线拓展延伸至半导体分立器件成品，从而实现对半导体分立器件生产流程的完整布局。立昂微的分立器件（功率器件）产品主要由母公司立昂微负责研发、生产与销售。具体产品信息如下表所示。
经过多年发展，立昂微已拥有完整的肖特基二极管芯片生产线，产品以中高端肖特基二极管芯片为主，在生产技术、产品质量、成本控制等方面具有较强竞争优势，广泛应用于各类电源管理领域；而MOSFET芯片产品作为后期导入的产品尚未形成较强的市场竞争力。
子公司立昂东芯—海宁东芯为化合物半导体射频芯片领域先锋企业，6英寸砷化镓微波射频芯片的产能规模和工艺技术水平位居国内第一梯队。应用于无线通讯设备、有线电视和光纤等领域。立昂东芯生产的微波射频集成电路芯片系能够满足连续广域覆盖、热点高容量、低时延高可靠和低功耗大连接等场景，广泛应用于5G手机中的射频前端芯片。公司的化合物半导体射频芯片业务经过多年的技术积累，客户认证，射频芯片业务有了跨越式发展，开发出了0.15μmE-modepHEMT等一批具有低成本、高性能、高均匀性、高可靠性特点的的工艺和产品并陆续进入市场，形成了较大规模的商业化销售并保持了快速上量的势头，拥有了包含昂瑞微、芯百特等在内的60余家优质客户群，同时正在持续开展客户送样验证工作和产销量爬坡。
（四）公司所处产业的产业链
目前所有芯片，无论高端还是低端，都需要靠半导体材料才能制造出来，而在目前的技术水平下，硅依然是半导体的主要材料，立昂微处于半导体产业链的原料端。
半导体芯片产业链分为核心产业链和支撑产业链。核心产业链：半导体芯片核心产业链主要有设计、制造和封测三个环节。支撑产业链：半导体支撑产业链主要包括半导体设备与半导体材料。
从产值分布来看，电子设备及半导体产业产值呈倒金字塔分布，由下游电子产品→半导体器件芯片→设备→材料，产值越来越小，技术难度及行业壁垒越来越大。
总结：经过分析，公司在技术上有一定的竞争力，且处于产业链的上游端，有技术有资源，是有机会改善盈利状况的，接下来就看行业是否有前景，行业是否给力了。
（五）半导体材料行业分析
1.半导体材料行业高速增长
半导体材料按应用环节分类，主要分为制造材料和封装材料。制造材料主要包括硅片、光刻胶及配套试剂、高纯试剂、电子气体、抛光材料、靶材、掩模板等。2021年全球半导体制造材料市场规模643亿美元，同比增长15.9%，近6年复合增长6.8%。其中晶圆制造材料收入404亿美元，同比增长15.5%，占材料市场62.8%；封装材料收入239亿美元，同比增长 16.5%，占材料市场37.2%。硅片、湿电子化学制品、CMP材料和光掩模部分在晶圆制造材料市场中增长尤为强劲，而封装材料市场的增长主要由有机基板、引线框架和键合线部分推劢。据中国电子材料行业协会和SEMI数据，我们推算2021年中国半导体材料市场规模775亿元，同比增长21.9%，占全球18.5%，创历叱新高；2015-2021中国半导体材料市场觃模 CAGR 12.3%，高二全球水平。
2. 半导体硅片行业市场规模随全球半导体行业景气度波动
半导体制造材料中，硅片占比最大（占比35%，包括抛光片、外延片、SOI硅片），其次是电子气体和光刻胶及配套试剂。半导体硅片市场规模随全球半导体行业景气度波动，半导体硅片自2019年经历阶段性低谷后，出货量和销售额自2020年起持续攀升。根据SEMI统计，2016年至2021年，全球半导体硅片（包含SOI）销售额从72.09亿美元上升至126.18亿美元，年均复合增长率达11.85%。2016年至2021年，中国大陆半导体硅片销售额从5亿美元上升至16.56亿美元
我国半导体硅片的供应仍高度依赖进口
全球前五大半导体硅片企业规模大，集中度高，合计市场份额达93%。其中，日本信越化学市场份额25.7%，日本SUMCO市场份额20.9%，德国Siltronic市场份额14.22%，中国台湾环球晶圆市场份额为15.3%，韩国SK Siltron市场份额占比为11.7%。相较于行业前五大半导体硅片企业，我国产能最大的沪硅产业集团，仅占全球半导体硅片市场份额2.7%，当前我国半导体硅片的供应仍高度依赖进口。截止 2021年底，全球有19 座高产能芯片制造产线进入建设期，另有10 座芯片制造产线将于 2022 年动工。SEMI 预计2020年至 2024 年全球将新增 30 余家 300mm 芯片制造厂，其中中国台湾将新增11家、中国大陆将新增 8 家， 中国大陆的 300mm 芯片制造产能在全球的占比将从 2015 年的 8%提高至 2024 年的20%。我国硅片的竞争格局由沪硅产业，TCL中环，立昂微，中晶科技，有研半导体组成。
国产CR3占有率全球不到10%，国内不到50%，集中程度不高，还处于扩张阶段，国产替代空间巨大，公司的功率半导体和射频生产线国产化替代率达到65%以上，产线相对完整，产能优势明显。
（1）扩张模式分析
TCL中环是由光伏硅片横向扩张，立昂微是由半导体产品向上游纵向扩张，沪硅产业是由GJD进行产业并购形成的产业结构。
（2）研发能力分析
TCL中环偏设备，立昂微偏器件工艺，沪硅重点投入到硅片的制造工艺。
（3）管理层资源分析
从管理层的朋友圈来看：沪硅的朋友圈除政府外，偏向国有半导体上下游。TCL中环的朋友圈有天津国资还有腾讯，立昂微只是个人持股，背景稍显弱势。
（4）技术分析
立昂微硅片产品使用的设备中，单晶炉设备已经实现100%的国产化，但硅片尤其是大尺寸硅片的后道加工中使用的切片、研磨、外延、清洗测试等设备仍以进口为主。
（5）功率器件业务分析
立昂微的国内主要竞争对手为华微电子、士兰微和扬杰科技。通过对比可以发现，立昂微的毛利率水平高于同比公司且呈上升趋势，原因主要是公司的优势产品肖特基二极管芯片在国内占有30%的市场份额，产品技术相对成熟，成本控制能力较强。营收增速上虽不及行业竞争对手，但公司正处于高速成长期，MOSFET（晶体管场效应）芯片的产量在不断增加，未来有望成为功率器件收入的第二增长曲线。
4.半导体行业的周期性
半导体芯片是典型的周期成长行业，产业周期的波动来自于技术升级、产能投资、库存周期的叠加影响，可按长、中、短周期来划分。
典型的半导体芯片景气周期包括复苏 — 繁荣 — 放缓 — 衰退 — 谷底五个阶段，我们可以结合全球半导体月度销售额来看看景气情况，可以看出2019-2020年是周期上行阶段；2021年-2022年是周期下行阶段。
（1）2019-2020年：周期上行阶段（复苏+繁荣）
需求端，期间我们看到长周期需求创新，十年一遇的通信技术升级周期(4G→5G)，加上新能源车、云计算、高性能运算等行业均产生较大增量需求。但这个阶段有两个需求意外变量：一个是华为被美国制裁，导致手机厂商纷纷大规模增加对2021年手机备货量的预期，从而积累了大规模库存；另一个是2020年全球疫情爆发，导致海外对居家远程线上办公产生大规模需求，刺激个人电脑/笔记本电脑类产品提前透支了后续几年的需求。
供给端，2018年后产能整体扩张有限;在需求快速增长下、设计厂商纷纷签订长协锁定产能、导致代工厂商产能紧缺，行业出现全面“缺芯”；代工厂均大幅调升资本开支计划，增加未来产能(21-22年晶圆厂资本开支迅速增加)。库存端呈现的就是行业主动加库存的现象。
（2）2021-2022年：周期下行阶段（放缓+衰退）
需求端，俄乌冲突，全球宏观经济疲软，中国疫情封控导致消费力降低，导致消费需求不振;叠加21年产业已经主动增加了一轮库存，因此半导体销售额开始走弱，同比增速逐月放缓，2022年9月开始单月同比由正转负;目前展望23年，多家咨询机构预测全球半导体同比将下滑3-6%。
供给端，21-22年扩张的晶圆厂产能陆续开始建设完毕，供给持续释放;但需求快速下行，行业由供不应求快速转为供过于求，代工厂产能利用率开始下降。库存端，2021年本就进行了全行业主动累库，而2022年需求低于全行业预期，快速转为供过于求，导致库存进一步被动增加。
（3）当下时点：大致处在从衰退到谷底的过渡阶段。
景气周期已经进入后半段，处在下行周期中期，接近行业底部。在这个阶段，行业供需出现反转，需求下滑至低谷；晶圆产线产能利用率下降，扩张节奏放缓；设备订单收缩；芯片厂的平均销售价格下滑；库存开始调整至出清、整个行业增速在放缓。
若2023年国内经济复苏，海外不出现大幅衰退，2023年2季度或者3季度大概率就是国内半导体芯片板块这轮景气周期的基本面底部位置。复盘2009年以来三轮半导体库存周期，在没有外部宏观因素冲击情况下，股价基本上是领先基本面两个季度见底的，所以2023年一季度或者二季度或是布局半导体芯片板块比较好的窗口期。
总结：从行业分析来看，公司的行业前景广阔，同时也面临被国外打压的风险，受国际影响较大，同时也有一定的周期性。
（六）公司股权和团队
公司实际控制人王敏文直接和间接通过仙游鸿祥和仙游泓万持有立昂微23%股权，宁波利时和国投高新分别持有公司6%和3%股权。公司核心技术人员和管理人员通过直接持股和持股平台持有公司份，股权结构稳定。核心员工持股凝聚人心。公司创始人是半导体材料学的开拓者，高管学历较高，属于领域的专业人士。不足之处是股权不太集中，大股东有质押现象存在，2023年9月11号有25.76%的原始股解禁，从最新的一季报显示，前十大股东有减持的风险，需要跟踪观察。
（七）公司亮点
1. 具有行业内独一无二的优势产业链优势——上下游一体化
三大模块相互支撑，贯穿产业链上下游。立昂微作为我国为数不多的既拥有硅料、硅片制造产能，又具有独立设计制造分立器件与集成电路芯片能力的半导体企业，其半导体硅片、半导体功率器件与化合物半导体射频芯片三大业务模块相互支撑，强大的供应链控制与丰富的产品组合为其带来较强的定价能力与利润空间.
2.规模优势
二十余年的深耕细作，公司既拥有了从半导体硅片到半导体功率器件的上下游产业链，还涉足了第二代、第三代化合物半导体射频芯片生产线。硅片产品类型实现了从 6 英寸到 12 英寸、 从轻掺到重掺、从 N 型到 P 型等领域全覆盖，功率器件产品类型包括了从平面到沟槽、从 SBD、 MOSFET 到 FRD、IGBT 等，微波射频产品包括了 6 英寸 GaAs 射频芯片、VCSEL 芯片等，而且各类产品都达到了较大的产能，半导体硅片、功率器件的产销量名列国内前茅，光伏用控制芯片占据 了全球较高的份额。公司产品种类丰富、层次较高且形成了较大的产销规模，规模效应十分明 显, 立昂微在半导体硅片模块8吋及以下产品优势突出，定价高于国内厂商，部分重掺产品定价高于国际龙头厂商；
3.自主知识产权优势
重掺磷、重掺砷、重掺锗、低电阻率等重掺技术在国内外一直处二领先地位。轻掺收贩国晶半导体，具备成熟的12寸轻掺硅片工艺制造经验。轻掺不现有重掺技术优势于补。砷化镓射频芯片技术国内领先, 具有完整工艺线,自主开发的高集成的InGaP HBT、0.15-0.5微米的GaAs pHEMT和BiHEMT等射频集成电路工艺制程技术，产品工艺成熟可靠，具有丐界先迚水平（产能规模位居国内第一梯队）。
（八）公司风险点
1.技术风险
半导体硅片和半导体分立器行业属于技术+资金双密集型，大白话就是特烧钱，还有一定技术门槛。目前来看半导体产业链中除个别环节我们还被技术卡壳外，大部分环节（包括立昂微所处的半导体硅片）国内已经不存在什么技术障碍。12英寸硅片的技术国内的沪硅产业和立昂微其实都算掌握了，无非就是良率的高低以及下游厂家验证需要时间而已。
2.行业需求风险
半导体行业是个典型周期性行业，行业的发展并不是线性发展的。半导体行业整体是个倒金字塔型结构，越下游市场规模越大，应用层面深入生活的方方面面，与经济和社会发展息息相关。经济是有周期的，会有衰退，也会有复苏，所以半导体行业的需求端会随着经济周期的变化而变化。当然行业总体是向前发展的，短期波动不影响长期发展。
3.市场竞争风险
对于企业来说，同行的竞争是无法避免的，哪怕这个行业再有技术门槛，除了行政垄断外，密不透风的技术垄断是比较少的。所以，立昂微的市场竞争风险既有来自国外同行，也有来自国内同行。不过这两年的美国对我国的芯片制裁带来了一些变化，这对于国内产业链上的企业是个难得的窗口期。没有基于地缘政治的技术封锁和打压，本来就技术落后半截的国内半导体产业链上游企业是没有这么快的机会融入到下游晶圆厂的产业链中的，光产品验证都会是一个漫长的过程，更别提替代了。
二.财报分析
（一）ROE
立昂微ROE连续五年维持在10%左右，增长率不稳定，行业对比TCL中环更好一些，立昂微其次，沪硅产业相对较弱。
（二）毛利率
毛利率立昂微连续五年在40%左右，在同行业对比中占有优势，公司产品竞争力相对比较强，但一季度毛利率仅为29.67%，需要持续关注毛利率的改善情况。
（三）净利润含金量
同行业对比来看，立昂微净现比近5年相对稳定，TCL中环已呈下降趋势了，而沪硅大起大落现象特别严重，所以立昂微相对较有优势。
2021年净现比下降，从数据上看是因为经营活动产生的现金流量净额变少了，净利润较2020年是增长了近3倍的，经营活动产生的现金流量净额减少
年报解释主要系本期收到的银行承兑汇票贴现减少以及生产经营规模的扩大，增加材料采购备货引起的现金支付增加共同影响所致
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（四）负债率，看公司的偿债风险
立昂微负债率呈下降趋势，但相比沪硅产业还是比较高的，尤其是20年达到了60.59%，货币资金与有息负债额22年达到了-31.47亿，有偿债风险，原因是22年11月发行了33.9亿的债券，还有股权质押，大幅提高了长期借款的增幅，可见行业还是比较烧钱的。
从借款类型来看，公司主要是以长期借款和长期应付款为主。
长期借款主要是以质押和低押为主，信用借款相对较少，说明企业贷款还是挺有难度的。
立昂微2022的12月7日发行33.9亿规模的可转债能缓解近两年的资金偿债压力，但如果负债风险这几年没有改善，几年后可转债就有违约风险了，多关注负债的改善情况。
（五）分红股利
从分红情况来看立昂微的分红不太好，不过相信投资立昂微的肯定不是冲着分红来的，毕竟处于发展期的公司分红是不会太好的。
（六）财报总结
公司净利润含金量高，归母净利润增长率大于10%，随着公司中高端产能的释放，竞争话语权在不断增强，公司专注主业，资产在快速扩张中；
公司所处行业比较烧钱，具有一定的偿债风险，属于重资产行业，营收增长不太稳定，期间销售费用占比在40%左右，成本管控能力有待提高，（研发费用占比大所致）从季度毛利来看更为明显。
三、估值
首先半导体是科技类的分支，属于科技股。从行业和净利润增长来看，行业具有一定的周期性，周期来临的时候100倍的市盈率不算高，周期去的时候50倍的市盈率不算低。目前市盈率在平均值下方，结合市场还是以观望为主。介入点看两个，一是硅料价格反弹，二是公司高端产能的释放。
四、投资逻辑分享
下面给大家从供给端和需求端来分析下半导体材料行业板块的投资逻辑。
从供给端来看
如今，在新冠疫情不断冲击下，半导体工厂停工停产是半导体材料价格居高不下的主要原因。此外，因为新能源汽车行业的腾飞，对于芯片的需求也逐渐变大，间接导致半导体材料需求变得越发旺盛，不过供给明显无法适应需求，在疫情得到有效防控这一基础上，工厂产能进一步上升，半导体材料行业未来发展空间巨大。
从需求端来看
近年来，我国对半导体需求越来越多，对半导体消费而言，我国已经是全球最大的消费国，随着人工智能步入快速发展阶段，不断地推动着5G、物联网、节能环保、新能源汽车等新兴产业的发展进步，半导体材料的需求也会出现持续上升的态势。
综上，半导体行业受到我国的高度重视，半导体越来越受到市场的欢迎，这会是一个极大的利好针对半导材料行业，半导材料行业来这块，有希望维持住高景气。公司产品在产业链上下游一体化优势比较明显，而且，该优势为公司产品在目前业内突出优势。
其一，产品产业链上下游一体化优势有利于进一步对公司产品的优良品质提供保障。从硅材料产品生产与器件产品生产两方面相结合的角度看，一方面根据单晶产品拉制的源头，便能控制和调整相关产品工艺和产品技术参数，以便生产硅抛光片产品、硅外延片产品以及功率器件产品，这些都是符合市场需要的；另一方面也有利于根据下游产品的技术要求和工艺要求及时上溯调整、优化上游产品环节的产品生产工艺和产品技术参数，从而进一步实现产品产业链上下游之间的双向、互动调节，为上下游产品的优良品质夯实础。
其二，针对公司新产品开发和市场推广的周期，产品产业链上下游一体化优势有助于进行缩短。关于公司上游产品，可直接供给下游产品使用，特别是新开发的产品，能在最短时间被认证，以及使用，继而显著减少上游新产品的开发、市场推广的时间；同时公司下游新产品的研制开发在可对产品材料环节直接提出新的要求的同时，还可进行产品技术改进，此外可以在很大程度上缩短下游新产品的开发时间。这种优势在技术迅速发展的半导体产业中具有突出价值，再者推动公司产品形成较大的竞争力。
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